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Die Aussichten für europäische Anlagen - Bislang viel Optimismus, aber wenig Handeln bei den Anlegern
13.03.17 17:07
Nordea
Stockholm (www.fondscheck.de) - Viele Anleger glauben, dass 2017 positive Überraschungen in Europa bringen könnte, so Witold Bahrke, Senior Macro Strategist bei Nordea Asset Management.
Doch trotz der günstigen Bewertungen und des positiven Makrotrends sei der Jahresauftakt für europäische Anlagen enttäuschend verlaufen.
Sollten Anleger den Sprung wagen? Drei "bekannte Unbekannte" müssten berücksichtigt werden: Die Politik, China und die Banken.
Das Ausbleiben negativer politischer Überraschungen sei Grundvoraussetzung für eine positive Entwicklung an den europäischen Börsen, aber auch die Banken und China würden eine Rolle spielen, insbesondere auf längere Sicht.
Am Anfang eines Jahres gehe es Anlegern meist um die Frage, welche Regionen unter Wachstums- und Ertragsaspekten positive Überraschungen liefern könnten. Besonders Aktienanleger würden Europa im Jahr 2017 für einen geeigneten Kandidaten halten. Dieser Optimismus scheine in vielerlei Hinsicht begründet: Die Unternehmensgewinne würden nach oben korrigiert, das Wachstum habe beinahe wieder den Vorkrisentrend erreicht und liege praktisch auf US-Niveau, und die meisten Makrodaten seien ungewöhnlich positiv. Zudem seien die relativen Bewertungen attraktiv, zumindest im Hinblick auf Aktien.
Bisher aber bleibe alles Theorie, denn die Anleger würden sich nach wie vor zurückhalten. Seit Jahresbeginn sei die Wertentwicklung europäischer Aktien enttäuschend gewesen. Den nach eigenem Bekunden optimistischen Anlegern fehle die Überzeugung, um den Worten Taten folgen zu lassen. Aus makroökonomischer Sicht würden drei Faktoren Anlass zur Skepsis geben - einige offensichtlicher als andere. Die Experten würden glauben, zumindest zwei der drei Faktoren müssten sich für Europa positiv entwickeln, bevor aus dem grundsätzlichen Optimismus der Anleger echte Überzeugung und damit eine nachhaltige Wertentwicklung werde.
Zunächst einmal dämpfe die politische Entwicklung den Appetit der Investoren auf europäische Anlagen. Angesichts der anstehenden Wahlen in den Niederlanden, Frankreich, Deutschland und womöglich auch Italien spiele die Politik erneut eine Hauptrolle. Die Anleger seien nervös - und mit gutem Grund, denn es fehle an klaren Antworten auf die politischen Herausforderungen, denen sich Europa und die Währungsunion gegenübersehe. Europäische Aktien seien zwar günstig, aber nicht günstig genug, solange die politische Unsicherheit nicht deutlich zurückgehe.
Was verursache diese Unsicherheit? Die Nervosität im Hinblick auf die Wahlen in Europa werde durch die nicht vorhersehbaren Konsequenzen der US-Wahl und des Brexit noch verstärkt. Besonders letzterer sei noch nicht ausgestanden. Der Ausstieg Großbritanniens verdeutliche die starken Spannungen innerhalb der Europäischen Union und stelle damit die Überlebensfähigkeit der Währungsunion infrage. Dies schüre die Angst vor extremen Szenarien.
Bis heute sei die Politik entweder nicht in der Lage oder nicht willens gewesen, diesen Ängsten zu begegnen, und so steige die Unsicherheit weiter. Selbst die EZB - nach dem Lehman-Zusammenbruch ein Fels in der Brandung - habe in diesem Zusammenhang an Überzeugungskraft eingebüßt. Zwar betone Draghi - seinem Amt gemäß - weiterhin die Notwendigkeit der europäischen Gemeinschaftswährung, habe kürzlich aber auch verlauten lassen, dass jeder Aussteiger aus dem Euro seine Rechnung begleichen müsse. Damit widerspreche er dem EZB-Mantra von der Alternativlosigkeit des Euro.
Dennoch bestehe durchaus die Chance, dass die politische Unsicherheit im Laufe des Jahres 2017 zurückgehe. Daher sollten Anleger trotz der allseits diskutierten politischen Risiken die Chancen nicht außer Acht lassen. Wenn der Vormarsch der populistischen Parteien in Europa gestoppt werde, dürften die Börsen aufatmen und den Marktteilnehmern zumindest kurzfristige Kursgewinne bescheren. Die größte Angst hätten die Anleger vor der französischen Wahl im April/Mai 2017. Allerdings habe Marine Le Pen, zumindest per Stand heute, kaum Aussicht darauf, die Stichwahl für sich zu entscheiden. In Deutschland verliere die populistische und antieuropäische AfD derzeit potenzielle Wähler an den proeuropäischen Kandidaten Schulz, und die euroskeptische 5-Sterne-Bewegung in Italien mache sich selbst das Leben schwer.
Und ein weiterer wichtiger Faktor könnte den populistischen Bewegungen in Europa zum Verhängnis werden: Die Rolle des politischen Establishments. Sowohl der Brexit als auch Trump wären ohne die massive Unterstützung aus Teilen des konservativen Establishments nicht möglich gewesen. Trump sei von starken Kräften innerhalb der republikanischen Partei getragen worden, und in Großbritannien hätten viele konservative Politiker den EU-Ausstieg befürwortet. Die Populisten in den Euro-Ländern hingegen seien deutlich stärker isoliert. Für den Markt negative Wahlergebnisse seien damit zwar nicht ausgeschlossen, aber eben nicht ganz so wahrscheinlich.
China sei der zweite entscheidende Faktor, der die Aussichten Europas bestimme. Nicht zuletzt dank des schwachen Euro und der chinesischen Nachfrage habe das europäische Wachstum über die Exporte in den jüngsten Quartalen wieder sein Trendniveau erreichen können. Betrachte man die Handelsverbindungen zwischen den Regionen genauer, so falle auf, dass das chinesische Kreditwachstum ein guter Vorlaufindikator sei für die Euroraum-Exporte nach China, die wiederum einen Vorlauf hätten gegenüber den Euroraum-Exporten generell. Besonders Deutschland habe von den chinesischen Überschüssen profitiert: Der Anteil der Exporte in Regionen außerhalb des Euroraums sei in Deutschland höher als in allen anderen großen Euroraum-Wirtschaften. Laut neuesten Zahlen des Statistischen Bundesamtes sei China mittlerweile Deutschlands wichtigster Handelspartner.
Allerdings beruhe der Wachstumsanstieg in China auf "alten Sündern", also in erster Linie auf einem politisch gewollten Kreditboom, der an dem deutlich schnelleren Geldmengenwachstum abzulesen sei. Wie umfangreich die kreditfinanzierte Erholung in China tatsächlich gewesen sei, zeige ihre enorme Größe: In den ersten zehn Monaten des Jahres 2016 hätten die chinesischen Infrastrukturausgaben dem Betrag entsprochen, den Trump im kommenden Jahrzehnt für Infrastruktur ausgeben wolle (etwa 1 Billion US-Dollar).
Perspektivisch laute die wichtigste Frage daher: Wie nachhaltig sei dieser kreditgetriebene Wachstumsmotor? Im Großen und Ganzen brauche China keine höhere Verschuldung - im Gegenteil. Auf fundamentaler Ebene sei das Ziel schon erreicht, da die Angst vor einer harten Landung, die die zweite Hälfte des Jahres 2015 beherrscht habe, gebannt sei. Aus politischer Sicht sei die Beschönigung des Wachstums vor dem 19. Nationalkongress der Kommunistischen Partei im Oktober weitestgehend gelungen. Insgesamt wären die politisch Verantwortlichen in China gut beraten, das Kreditwachstum nicht weiter anzukurbeln, um die finanziellen Stabilitätsrisiken in Schach zu halten.
Erste Anzeichen, dass dies geschehe, seien bereits erkennbar. Obwohl die Zahlen unter den üblichen saisonalen Effekten leiden würden, hätten sich das Kredit- und das Geldmengenwachstum insgesamt in den letzten Monaten verlangsamt. Während die negativen Risiken aus politischen Entwicklungen in Europa also bestens bekannt seien, könnten potenzielle Ansteckungseffekte aus einer Drosselung der Wirtschaftsstimulierung in China die Anleger überraschen, insbesondere wenn es dem Land nicht gelinge, den Kreditboom langsam auslaufen zu lassen.
Der dritte Faktor schließlich betreffe die Banken und die Kreditwirtschaft. Banken seien und würden ein Thema bleiben, mehr noch in Europa als in den USA, weil der Nichtfinanzsektor in Europa anders als etwa in den USA deutlich stärker von Bankfinanzierungen abhängig sei. Entsprechend seien Kreditkennzahlen in der Regel gute mittelfristige Wachstumsindikatoren für den Euroraum. Während kurzfristige Wachstumsindikatoren wie die Einkaufsmanagerindices aktuell eine florierende Wirtschaft signalisieren würden, seien die mittelfristigen Kreditindikatoren weniger positiv. Die Kreditnachfrage sei schwach. Die Daten zu den Kreditflüssen würden eher für ein jährliches BIP-Wachstum von 1 Prozent als für den aktuell aufs Jahr hochgerechneten Wert von 1,7 Prozent sprechen.
Eine stärker aus sich selbst heraus getragene Erholung in Europa brauche nachhaltige Verbesserungen bei der Kreditversorgung. Die Banken seien stärker kapitalisiert, und das sei zweifellos positiv. Unglücklicherweise aber bestünden weiterhin Wechselwirkungen zwischen der Kreditversorgung und der Politik, wodurch das Kreditwachstum weiter gehemmt werde. So werde die Kreditnachfrage erst dann steigen, wenn die politische Unsicherheit sinke. Und zum anderen bleibe das Kreditangebot beschränkt, solange das Bankenproblem nicht gelöst und der Kausalzusammenhang zwischen Bankensektor und Staaten nicht aufgehoben werde. Die strukturellen Probleme des Bankensektors würden vermutlich so lange nicht verschwinden, wie eine ausgewachsene Bankenunion Wunschdenken bleibe. Viele Wackelkandidaten der Branche seien weder geschlossen noch von stärkeren Banken übernommen worden. Andererseits hätte jeder Fortschritt bei der Beseitigung dieser Probleme (Stichwort Italien) deutlich positive Auswirkungen.
Kurz gesagt würden die Experten davon ausgehen, dass die Wertentwicklung europäischer Investments im Jahr 2017 entscheidend von der politischen Entwicklung, China und den Banken abhänge. Entsprechend dürften diese Faktoren auch als Indikatoren für Anleger dienen, die über eine Ausweitung ihres Engagements in Europa nachdenken würden.
Realistisch betrachtet spreche einiges dafür, dass Europa den politischen GAU vermeiden könne. In diesem Fall wäre es natürlich verlockend, die Exponierung gegenüber Europa im Vorlauf zu Wahlterminen zu erhöhen. Es sei jedoch Vorsicht geboten: Schließlich hätten die Experten aus den Überraschungen des vergangenen Jahres vor allem gelernt, dass die Fähigkeit der Analysten, politische Ereignisse zu antizipieren, zumindest begrenzt sei. Und auch die Marktreaktionen würden eher selten korrekt vorhergesagt - selbst wenn sie ein politisches Ergebnis als bekannt voraussetzen würden. Wer hätte damit gerechnet, dass die Aktienmärkte direkt nach dem Trump-Sieg anziehen würden? Das Ausbleiben negativer politischer Überraschungen im Jahr 2017 sei also eine notwendige, aber keineswegs hinreichende Bedingung für eine mittelfristig positive Einschätzung von Risikoanlagen in Europa.
Erst wenn mindestens einer der beiden anderen, fundamentaleren Faktoren ebenfalls zugunsten von Europa wirke, sei mit einer nachhaltigeren positiven Entwicklung der europäischen Märkte zu rechnen. Anlegern, die sowohl die kurzfristige politische und mittelfristige fundamentale Unsicherheit zu akzeptieren bereit seien, biete Europa attraktive Ertragschancen. Alle anderen dürften gut beraten sein, noch abzuwarten. (13.03.2017/fc/a/m)
Doch trotz der günstigen Bewertungen und des positiven Makrotrends sei der Jahresauftakt für europäische Anlagen enttäuschend verlaufen.
Das Ausbleiben negativer politischer Überraschungen sei Grundvoraussetzung für eine positive Entwicklung an den europäischen Börsen, aber auch die Banken und China würden eine Rolle spielen, insbesondere auf längere Sicht.
Am Anfang eines Jahres gehe es Anlegern meist um die Frage, welche Regionen unter Wachstums- und Ertragsaspekten positive Überraschungen liefern könnten. Besonders Aktienanleger würden Europa im Jahr 2017 für einen geeigneten Kandidaten halten. Dieser Optimismus scheine in vielerlei Hinsicht begründet: Die Unternehmensgewinne würden nach oben korrigiert, das Wachstum habe beinahe wieder den Vorkrisentrend erreicht und liege praktisch auf US-Niveau, und die meisten Makrodaten seien ungewöhnlich positiv. Zudem seien die relativen Bewertungen attraktiv, zumindest im Hinblick auf Aktien.
Bisher aber bleibe alles Theorie, denn die Anleger würden sich nach wie vor zurückhalten. Seit Jahresbeginn sei die Wertentwicklung europäischer Aktien enttäuschend gewesen. Den nach eigenem Bekunden optimistischen Anlegern fehle die Überzeugung, um den Worten Taten folgen zu lassen. Aus makroökonomischer Sicht würden drei Faktoren Anlass zur Skepsis geben - einige offensichtlicher als andere. Die Experten würden glauben, zumindest zwei der drei Faktoren müssten sich für Europa positiv entwickeln, bevor aus dem grundsätzlichen Optimismus der Anleger echte Überzeugung und damit eine nachhaltige Wertentwicklung werde.
Zunächst einmal dämpfe die politische Entwicklung den Appetit der Investoren auf europäische Anlagen. Angesichts der anstehenden Wahlen in den Niederlanden, Frankreich, Deutschland und womöglich auch Italien spiele die Politik erneut eine Hauptrolle. Die Anleger seien nervös - und mit gutem Grund, denn es fehle an klaren Antworten auf die politischen Herausforderungen, denen sich Europa und die Währungsunion gegenübersehe. Europäische Aktien seien zwar günstig, aber nicht günstig genug, solange die politische Unsicherheit nicht deutlich zurückgehe.
Was verursache diese Unsicherheit? Die Nervosität im Hinblick auf die Wahlen in Europa werde durch die nicht vorhersehbaren Konsequenzen der US-Wahl und des Brexit noch verstärkt. Besonders letzterer sei noch nicht ausgestanden. Der Ausstieg Großbritanniens verdeutliche die starken Spannungen innerhalb der Europäischen Union und stelle damit die Überlebensfähigkeit der Währungsunion infrage. Dies schüre die Angst vor extremen Szenarien.
Bis heute sei die Politik entweder nicht in der Lage oder nicht willens gewesen, diesen Ängsten zu begegnen, und so steige die Unsicherheit weiter. Selbst die EZB - nach dem Lehman-Zusammenbruch ein Fels in der Brandung - habe in diesem Zusammenhang an Überzeugungskraft eingebüßt. Zwar betone Draghi - seinem Amt gemäß - weiterhin die Notwendigkeit der europäischen Gemeinschaftswährung, habe kürzlich aber auch verlauten lassen, dass jeder Aussteiger aus dem Euro seine Rechnung begleichen müsse. Damit widerspreche er dem EZB-Mantra von der Alternativlosigkeit des Euro.
Und ein weiterer wichtiger Faktor könnte den populistischen Bewegungen in Europa zum Verhängnis werden: Die Rolle des politischen Establishments. Sowohl der Brexit als auch Trump wären ohne die massive Unterstützung aus Teilen des konservativen Establishments nicht möglich gewesen. Trump sei von starken Kräften innerhalb der republikanischen Partei getragen worden, und in Großbritannien hätten viele konservative Politiker den EU-Ausstieg befürwortet. Die Populisten in den Euro-Ländern hingegen seien deutlich stärker isoliert. Für den Markt negative Wahlergebnisse seien damit zwar nicht ausgeschlossen, aber eben nicht ganz so wahrscheinlich.
China sei der zweite entscheidende Faktor, der die Aussichten Europas bestimme. Nicht zuletzt dank des schwachen Euro und der chinesischen Nachfrage habe das europäische Wachstum über die Exporte in den jüngsten Quartalen wieder sein Trendniveau erreichen können. Betrachte man die Handelsverbindungen zwischen den Regionen genauer, so falle auf, dass das chinesische Kreditwachstum ein guter Vorlaufindikator sei für die Euroraum-Exporte nach China, die wiederum einen Vorlauf hätten gegenüber den Euroraum-Exporten generell. Besonders Deutschland habe von den chinesischen Überschüssen profitiert: Der Anteil der Exporte in Regionen außerhalb des Euroraums sei in Deutschland höher als in allen anderen großen Euroraum-Wirtschaften. Laut neuesten Zahlen des Statistischen Bundesamtes sei China mittlerweile Deutschlands wichtigster Handelspartner.
Allerdings beruhe der Wachstumsanstieg in China auf "alten Sündern", also in erster Linie auf einem politisch gewollten Kreditboom, der an dem deutlich schnelleren Geldmengenwachstum abzulesen sei. Wie umfangreich die kreditfinanzierte Erholung in China tatsächlich gewesen sei, zeige ihre enorme Größe: In den ersten zehn Monaten des Jahres 2016 hätten die chinesischen Infrastrukturausgaben dem Betrag entsprochen, den Trump im kommenden Jahrzehnt für Infrastruktur ausgeben wolle (etwa 1 Billion US-Dollar).
Perspektivisch laute die wichtigste Frage daher: Wie nachhaltig sei dieser kreditgetriebene Wachstumsmotor? Im Großen und Ganzen brauche China keine höhere Verschuldung - im Gegenteil. Auf fundamentaler Ebene sei das Ziel schon erreicht, da die Angst vor einer harten Landung, die die zweite Hälfte des Jahres 2015 beherrscht habe, gebannt sei. Aus politischer Sicht sei die Beschönigung des Wachstums vor dem 19. Nationalkongress der Kommunistischen Partei im Oktober weitestgehend gelungen. Insgesamt wären die politisch Verantwortlichen in China gut beraten, das Kreditwachstum nicht weiter anzukurbeln, um die finanziellen Stabilitätsrisiken in Schach zu halten.
Erste Anzeichen, dass dies geschehe, seien bereits erkennbar. Obwohl die Zahlen unter den üblichen saisonalen Effekten leiden würden, hätten sich das Kredit- und das Geldmengenwachstum insgesamt in den letzten Monaten verlangsamt. Während die negativen Risiken aus politischen Entwicklungen in Europa also bestens bekannt seien, könnten potenzielle Ansteckungseffekte aus einer Drosselung der Wirtschaftsstimulierung in China die Anleger überraschen, insbesondere wenn es dem Land nicht gelinge, den Kreditboom langsam auslaufen zu lassen.
Der dritte Faktor schließlich betreffe die Banken und die Kreditwirtschaft. Banken seien und würden ein Thema bleiben, mehr noch in Europa als in den USA, weil der Nichtfinanzsektor in Europa anders als etwa in den USA deutlich stärker von Bankfinanzierungen abhängig sei. Entsprechend seien Kreditkennzahlen in der Regel gute mittelfristige Wachstumsindikatoren für den Euroraum. Während kurzfristige Wachstumsindikatoren wie die Einkaufsmanagerindices aktuell eine florierende Wirtschaft signalisieren würden, seien die mittelfristigen Kreditindikatoren weniger positiv. Die Kreditnachfrage sei schwach. Die Daten zu den Kreditflüssen würden eher für ein jährliches BIP-Wachstum von 1 Prozent als für den aktuell aufs Jahr hochgerechneten Wert von 1,7 Prozent sprechen.
Eine stärker aus sich selbst heraus getragene Erholung in Europa brauche nachhaltige Verbesserungen bei der Kreditversorgung. Die Banken seien stärker kapitalisiert, und das sei zweifellos positiv. Unglücklicherweise aber bestünden weiterhin Wechselwirkungen zwischen der Kreditversorgung und der Politik, wodurch das Kreditwachstum weiter gehemmt werde. So werde die Kreditnachfrage erst dann steigen, wenn die politische Unsicherheit sinke. Und zum anderen bleibe das Kreditangebot beschränkt, solange das Bankenproblem nicht gelöst und der Kausalzusammenhang zwischen Bankensektor und Staaten nicht aufgehoben werde. Die strukturellen Probleme des Bankensektors würden vermutlich so lange nicht verschwinden, wie eine ausgewachsene Bankenunion Wunschdenken bleibe. Viele Wackelkandidaten der Branche seien weder geschlossen noch von stärkeren Banken übernommen worden. Andererseits hätte jeder Fortschritt bei der Beseitigung dieser Probleme (Stichwort Italien) deutlich positive Auswirkungen.
Kurz gesagt würden die Experten davon ausgehen, dass die Wertentwicklung europäischer Investments im Jahr 2017 entscheidend von der politischen Entwicklung, China und den Banken abhänge. Entsprechend dürften diese Faktoren auch als Indikatoren für Anleger dienen, die über eine Ausweitung ihres Engagements in Europa nachdenken würden.
Realistisch betrachtet spreche einiges dafür, dass Europa den politischen GAU vermeiden könne. In diesem Fall wäre es natürlich verlockend, die Exponierung gegenüber Europa im Vorlauf zu Wahlterminen zu erhöhen. Es sei jedoch Vorsicht geboten: Schließlich hätten die Experten aus den Überraschungen des vergangenen Jahres vor allem gelernt, dass die Fähigkeit der Analysten, politische Ereignisse zu antizipieren, zumindest begrenzt sei. Und auch die Marktreaktionen würden eher selten korrekt vorhergesagt - selbst wenn sie ein politisches Ergebnis als bekannt voraussetzen würden. Wer hätte damit gerechnet, dass die Aktienmärkte direkt nach dem Trump-Sieg anziehen würden? Das Ausbleiben negativer politischer Überraschungen im Jahr 2017 sei also eine notwendige, aber keineswegs hinreichende Bedingung für eine mittelfristig positive Einschätzung von Risikoanlagen in Europa.
Erst wenn mindestens einer der beiden anderen, fundamentaleren Faktoren ebenfalls zugunsten von Europa wirke, sei mit einer nachhaltigeren positiven Entwicklung der europäischen Märkte zu rechnen. Anlegern, die sowohl die kurzfristige politische und mittelfristige fundamentale Unsicherheit zu akzeptieren bereit seien, biete Europa attraktive Ertragschancen. Alle anderen dürften gut beraten sein, noch abzuwarten. (13.03.2017/fc/a/m)