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Brasiliens Staatsverschuldung ist rückläufig - oder nicht?
04.06.12 16:30
Deutsche Bank Research
Frankfurt (www.aktiencheck.de) - In zahlreichen Industrieländern stellt die Tragfähigkeit der Staatsverschuldung ein Problem dar. Auf die meisten Schwellenländer trifft dies jedoch nicht zu, so die Analysten von Deutsche Bank Research.
Auf die meisten Schwellenländer treffe dies jedoch nicht zu. Die durchschnittliche Verschuldungsquote der Schwellenländer in der Gruppe der zwanzig wichtigsten Industrie- und Schwellenländer betrage 37% des BIP; in den Industriestaaten der G-20 hingegen belaufe sich die Verschuldung auf 110% des BIP. Diese Quote dürfte in den Schwellenländern bis 2016 auf unter 30% sinken, während für die Industriestaaten ein Anstieg um fünf Prozentpunkte erwartet werde.
Ein gutes Beispiel sei Brasilien. Die Aussichten, dass die Verschuldung auf längere Sicht tragfähig bleibe, seien günstig. Die Nettoverschuldung des öffentlichen Sektors sei von einem Höchststand von nahezu 60% im Jahr 2002 auf derzeit unter 40% des BIP gesunken. Wenn Brasilien auch künftig einen Primärüberschuss von 3% des BIP erziele, ein durchschnittliches Zinsniveau von 6% (real) verzeichne und in den Jahren 2012 bis 2015 eine reales BIP-Wachstum von 4% erwirtschafte, werde sich die Nettoverschuldung bis 2015 auf weniger als 30% des BIP zurückbilden. Bleibe also abzuwarten, ob die brasilianische Regierung der Versuchung einer weniger disziplinierten Fiskalpolitik widerstehen könne, sobald sich das Verschuldungsniveau der 30%-Marke nähere.
Verständlicherweise liege das Augenmerk der Regierung eher auf der (niedrigeren) Nettoverschuldung als der (höheren) Bruttoschuldenquote, die langsamer gesunken sei, nämlich von einem Höchststand von 82% des BIP 2002 auf nunmehr 65% des BIP. Es wäre wünschenswert, dass die Regierung den Abbau der Schuldenlast entschlossener anginge. Brasilien sehe sich relativ hohen Eventualverbindlichkeiten in Form steigender Ausgaben im Zusammenhang mit der Alterssicherung gegenüber. Zwar sei das demografische Profil Brasiliens relativ günstig; der Altersabhängigkeitsquotient dürfte sich aber bis 2030 verdoppeln, zwischen 2030 und 2050 erneut (nahezu) verdoppeln und letztlich knapp 40% erreichen. Nach Schätzungen des IWF liege der aktuelle Wert der zukünftigen Ausgaben für die Renten- und Krankenversicherung bei 70% bzw. 40% des BIP.
Höhere Verbindlichkeiten in diesen Bereichen würden nur Russland und die Ukraine, beides Länder mit erheblich schlechteren demografischen Perspektiven verzeichnen. Auch andere Schwellenländer würden rasch steigende Kosten für die Altersversorgung zu tragen haben; im Allgemeinen würden sich diese aber in einer besseren Ausgangslage in Bezug auf ihre Staatsverschuldung befinden oder von einer höheren zugrunde liegenden Wachstumsrate profitieren (z.B. Russland, China, Saudi-Arabien, Türkei).
Im Vergleich mit anderen Schwellenländern sei auch die Bruttoverschuldungsquote Brasiliens als relativ hoch einzustufen. Diese liege etwa 20 Prozentpunkte über dem Durchschnitt der G20-Schwellenländer. Die Nettoverschuldung übersteige den Durchschnitt der Schwellenländer um ca. 10 Prozentpunkte. Unter den großen Schwellenländern würden lediglich Indien (69%) und Ungarn (80%) höhere Schuldenquoten verzeichnen.
Die Bruttostaatsverschuldung, einschließlich der Bruttoinlandsverschuldung, sei in den vergangenen fünf Jahren weitestgehend unverändert gewesen - und dies trotz eines realen BIP-Wachstums von 4,2% p.a. und einer verhältnismäßig straffen Fiskalpolitik, die sich in einem Primärüberschuss von 3% des BIP niederschlage. Im Gegensatz dazu habe sich die Nettoverschuldung seit 2006 um volle 10 Prozentpunkte verringert.
Diese offensichtliche Diskrepanz lasse sich hauptsächlich mit unter dem Bilanzstrich ausgewiesenen Transaktionen im Zusammenhang mit der Akkumulierung von Vermögenswerten im öffentlichen Sektor erklären. Genauer gesagt, hätten die Emission von Staatstiteln, die an eine sterilisierte Devisenmarktintervention geknüpft gewesen seien, sowie Kredite an staatliche Finanzinstitute den Abbau der inländischen Verschuldung verhindert, während der damit in Zusammenhang stehende Vermögensaufbau die Entwicklung der Nettoverschuldung dagegen nicht wesentlich beeinflusst habe. Dies habe nicht nur zu einer nach wie vor hohen Brutto(inlands)verschuldung geführt, sondern sich auch in weiterhin hohen Zinszahlungen niedergeschlagen.
Schließlich habe der "negative Carry" für die Devisenreserven im Durchschnitt der letzten Jahre ca. 1,000 Basispunkte betragen. Bei der Kreditvergabe an offizielle Stellen entspreche der negative Carry in etwa dem Referenzzinssatz Selic abzüglich des TJLP (von der Regierung festgesetzter Zinssatz für langfristige Darlehen) und belaufe sich somit im Schnitt auf etwa 500 Basispunkte. Dies habe dazu beigetragen, dass die Nettozinszahlungen hoch geblieben seien, und somit einen rascheren Abbau des Verschuldungsniveaus verhindern würden.
Zwar bringe die Akkumulation von Devisenreserven (schwer zu quantifizierende) Vorteile (bis zu einem gewissen Grad) und möglicherweise habe eine subventionierte Kreditvergabe auch (noch schwerer nachweisbare) positive Auswirkungen auf die Volkswirtschaft. Zweifellos jedoch habe sich die Anhäufung von Vermögenswerten der öffentlichen Hand in streng fiskalischer bzw. finanzieller Hinsicht als teuer erwiesen.
Schließlich wäre die Brutto(inlands)verschuldung heute um weit mehr als 10 Prozentpunkte niedriger, wenn die Regierung nach der Finanzkrise 2008 darauf verzichtet hätte, Devisenreserven anzuhäufen und Kredite an offizielle Finanzinstitute auszureichen. Wenn die daraus resultierenden niedrigeren Zinszahlungen sowie niedrigeren Zinsen einberechnet würden, könnte die Bruttostaatsverschuldung heute bei nur 35% bis 37% des BIP liegen, anstatt der tatsächlichen 52% des BIP. Eine geringere inländische Verschuldung würde höchstwahrscheinlich niedrigere Zinssätze bedeuten, was wiederum den Schuldenabbau beschleunigen würde.
Wenn es der brasilianischen Regierung mit dem Schuldenabbau ernst sei, sollte sie nicht nur einen strafferen fiskalpolitischen Kurs verfolgen, sondern auch die Geschwindigkeit des Vermögensaufbaus durch die Emission von Schuldtiteln "unter der Bilanzlinie" verringern. Die damit verbundene Verlangsamung der von der Regierung subventionierten Kreditvergabe und ein stärkerer nominaler Wechselkurs würden dazu beitragen, das Zinsniveau zu senken, obgleich dies offensichtlich nicht im Einklang mit den wirtschaftspolitischen Präferenzen der Regierung stehe. (04.06.2012/ac/a/m)
Auf die meisten Schwellenländer treffe dies jedoch nicht zu. Die durchschnittliche Verschuldungsquote der Schwellenländer in der Gruppe der zwanzig wichtigsten Industrie- und Schwellenländer betrage 37% des BIP; in den Industriestaaten der G-20 hingegen belaufe sich die Verschuldung auf 110% des BIP. Diese Quote dürfte in den Schwellenländern bis 2016 auf unter 30% sinken, während für die Industriestaaten ein Anstieg um fünf Prozentpunkte erwartet werde.
Verständlicherweise liege das Augenmerk der Regierung eher auf der (niedrigeren) Nettoverschuldung als der (höheren) Bruttoschuldenquote, die langsamer gesunken sei, nämlich von einem Höchststand von 82% des BIP 2002 auf nunmehr 65% des BIP. Es wäre wünschenswert, dass die Regierung den Abbau der Schuldenlast entschlossener anginge. Brasilien sehe sich relativ hohen Eventualverbindlichkeiten in Form steigender Ausgaben im Zusammenhang mit der Alterssicherung gegenüber. Zwar sei das demografische Profil Brasiliens relativ günstig; der Altersabhängigkeitsquotient dürfte sich aber bis 2030 verdoppeln, zwischen 2030 und 2050 erneut (nahezu) verdoppeln und letztlich knapp 40% erreichen. Nach Schätzungen des IWF liege der aktuelle Wert der zukünftigen Ausgaben für die Renten- und Krankenversicherung bei 70% bzw. 40% des BIP.
Höhere Verbindlichkeiten in diesen Bereichen würden nur Russland und die Ukraine, beides Länder mit erheblich schlechteren demografischen Perspektiven verzeichnen. Auch andere Schwellenländer würden rasch steigende Kosten für die Altersversorgung zu tragen haben; im Allgemeinen würden sich diese aber in einer besseren Ausgangslage in Bezug auf ihre Staatsverschuldung befinden oder von einer höheren zugrunde liegenden Wachstumsrate profitieren (z.B. Russland, China, Saudi-Arabien, Türkei).
Die Bruttostaatsverschuldung, einschließlich der Bruttoinlandsverschuldung, sei in den vergangenen fünf Jahren weitestgehend unverändert gewesen - und dies trotz eines realen BIP-Wachstums von 4,2% p.a. und einer verhältnismäßig straffen Fiskalpolitik, die sich in einem Primärüberschuss von 3% des BIP niederschlage. Im Gegensatz dazu habe sich die Nettoverschuldung seit 2006 um volle 10 Prozentpunkte verringert.
Diese offensichtliche Diskrepanz lasse sich hauptsächlich mit unter dem Bilanzstrich ausgewiesenen Transaktionen im Zusammenhang mit der Akkumulierung von Vermögenswerten im öffentlichen Sektor erklären. Genauer gesagt, hätten die Emission von Staatstiteln, die an eine sterilisierte Devisenmarktintervention geknüpft gewesen seien, sowie Kredite an staatliche Finanzinstitute den Abbau der inländischen Verschuldung verhindert, während der damit in Zusammenhang stehende Vermögensaufbau die Entwicklung der Nettoverschuldung dagegen nicht wesentlich beeinflusst habe. Dies habe nicht nur zu einer nach wie vor hohen Brutto(inlands)verschuldung geführt, sondern sich auch in weiterhin hohen Zinszahlungen niedergeschlagen.
Schließlich habe der "negative Carry" für die Devisenreserven im Durchschnitt der letzten Jahre ca. 1,000 Basispunkte betragen. Bei der Kreditvergabe an offizielle Stellen entspreche der negative Carry in etwa dem Referenzzinssatz Selic abzüglich des TJLP (von der Regierung festgesetzter Zinssatz für langfristige Darlehen) und belaufe sich somit im Schnitt auf etwa 500 Basispunkte. Dies habe dazu beigetragen, dass die Nettozinszahlungen hoch geblieben seien, und somit einen rascheren Abbau des Verschuldungsniveaus verhindern würden.
Zwar bringe die Akkumulation von Devisenreserven (schwer zu quantifizierende) Vorteile (bis zu einem gewissen Grad) und möglicherweise habe eine subventionierte Kreditvergabe auch (noch schwerer nachweisbare) positive Auswirkungen auf die Volkswirtschaft. Zweifellos jedoch habe sich die Anhäufung von Vermögenswerten der öffentlichen Hand in streng fiskalischer bzw. finanzieller Hinsicht als teuer erwiesen.
Schließlich wäre die Brutto(inlands)verschuldung heute um weit mehr als 10 Prozentpunkte niedriger, wenn die Regierung nach der Finanzkrise 2008 darauf verzichtet hätte, Devisenreserven anzuhäufen und Kredite an offizielle Finanzinstitute auszureichen. Wenn die daraus resultierenden niedrigeren Zinszahlungen sowie niedrigeren Zinsen einberechnet würden, könnte die Bruttostaatsverschuldung heute bei nur 35% bis 37% des BIP liegen, anstatt der tatsächlichen 52% des BIP. Eine geringere inländische Verschuldung würde höchstwahrscheinlich niedrigere Zinssätze bedeuten, was wiederum den Schuldenabbau beschleunigen würde.
Wenn es der brasilianischen Regierung mit dem Schuldenabbau ernst sei, sollte sie nicht nur einen strafferen fiskalpolitischen Kurs verfolgen, sondern auch die Geschwindigkeit des Vermögensaufbaus durch die Emission von Schuldtiteln "unter der Bilanzlinie" verringern. Die damit verbundene Verlangsamung der von der Regierung subventionierten Kreditvergabe und ein stärkerer nominaler Wechselkurs würden dazu beitragen, das Zinsniveau zu senken, obgleich dies offensichtlich nicht im Einklang mit den wirtschaftspolitischen Präferenzen der Regierung stehe. (04.06.2012/ac/a/m)